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困在回购协议里的人,在风险投资中寻找安全感
来源:每日经济新闻2023-12-08 17:32

这可能是创业者与投资人关系最为紧张的时刻之一:因为一纸回购协议,原本融洽的双方渐生嫌隙,甚至反目站上法庭各执己见。

近来,创业者与投资人关于对赌、回购的纷争越来越多,深感创业维艰的创始人质疑风险投资不承担风险,控诉投资机构明股实债。看似强势的投资人直言无奈,迫于LP的退出压力,即便批量起诉所投公司,也收效甚微。

“每个人都想保护自己,好像都在自己的职位上做着自己应该做的事情,大家就这么撕扯起来了。”蓝桥资本创始人王超如此形容当下的市场,“但结果往往是,双方互相捅刀子,投资人要不回来钱,几经折腾创业公司垮了,最后创始人也跑了。”

愈发严苛的回购条款是如何形成的?如此密集爆发的纠纷究竟是谁的错?回购之外还存在其他多方共赢的方案吗?围绕一纸回购协议背后的故事,《每日经济新闻》记者展开了采访。

创始人密集控诉:被踢出公司、医保卡被冻结

12月7日晚上,耿乐准时出现在直播间,熟练地向粉丝们推荐一款咖啡。带货主播是他的新身份,曾经是上市公司CEO的他,如今也要像罗永浩一般,上演“真还传”。

耿乐曾是明星创业者,他创立蓝城兄弟,并带领公司成功赴美IPO,公司市值一度逼近13亿美元。但因为业绩亏损和宏观环境影响,公司上市后股价不及对赌预期,昔日的投资人开始变脸,要求耿乐按照事先约定的价格回购股份。

耿乐在采访中回忆称,此前在接受投资时,他稀里糊涂地签下过无限连带责任协议,彼时面对投资人的步步紧逼,他不得不出售质押自己的股份,去偿还大概7500万美元的投资款,“之前拿的那么多投资,竟然都是自己的债”,这是他万万没想到的。

去年8月,耿乐发文宣布辞任蓝城兄弟的董事长、CEO,就这样被踢出了他亲手创建的公司。在近日的媒体采访中,他提醒创业者,一定不能和投资人签无限连带责任协议,不要把自己的身家性命都绑在一家公司的战车上。

与耿乐的经历类似,日前,纽诺教育创始人王荣辉在个人公众号上发表《创业者,该死吗?》一文,声讨投资人逼得自己走投无路。

据王荣辉讲述,因为创业失败,她背负了几千万投资款的回购债务,不仅如此,她的医保卡也被投资机构“文XXX”申请执行划扣和冻结,交了十几年的医保攒下来的几万块救命钱也被一并执行。王荣辉称,在和执行法官详细了解了执行申请后,她还得知,这家机构除了申请了冻结医保卡,还申请了拘留,不过法院没有同意执行。

原本要和创业公司共进退的投资机构,现在因为创业失败,逼得创业者丧失经济能力、自由能力,这令王荣辉非常愤怒。

“LP要求强制退出”,投资人直言压力大

一边是创业者言辞激烈的控诉,另一边,看似强势的投资人,在采访中也连称无奈、压力大。

李力(化名)在上海一家管理规模约百亿的投资机构做法务,目前手上有三四个项目需要通过起诉来实现退出,谈及舆论中创业者对投资人滥用回购的指责,他坦承,投资机构追讨回购款有自身私利的考虑,但他指出还有一个重要原因:投资人同样面临着LP要求退出的巨大压力。

“基金到了清算期,我们负责投后的同事承担了非常大的压力,有的LP甚至每天都会打电话来催问进展,我们也很崩溃,压力是一层一层传导下来的。”李力告诉记者,不管最终回购款能不能要回来,从前期沟通到最后起诉这一整套动作要认真做好,“如果我们没有依约尽责地执行回购条款,贻误时机,同样有可能面临LP的诉讼。”

作为夹在创业者和LP中间的角色,李力认为,投资机构也很难。

“回购动作一定要有。”王东(化名)在一家消费基金做投资,在近日采访的中,他也反复向记者强调这一点,“这两年国资LP增多,大多数都有回购诉求,作为GP压力很大,肯定要尽到自己的责任,至少要把法院的判决书摆在LP桌子上,这样大家都好交代”。

一个需提及的背景是,当前国内股权投资市场募资规模仍处于下降趋势,清科研究数据显示,2023年前三季度,中国股权投资市场共有5344只基金完成新一轮募集,募资规模13521.53亿元人民币,同比下降20.2%。

其中活跃度较高的,以国资背景管理人居多,对他们而言,资金保本和发展产业并行是主要诉求。

近一两年来,从签署的合同里,李力明显感觉到LP的避险情绪在攀升,“现在这个大环境下,很多LP都是变着花样地要求GP兜底回购,虽然合伙协议里没有直接写明要保本收益,但它们会设置诸多限制条件,指向这个目的。”

压力层层传导下来,李力说,投资机构只能拿着回购条款向创业者索要安全感了。

名为保底,实则“抓不住的虚幻泡沫”

签下回购条款,就一定能要到安全感吗?在采访中,几乎所有的投资人给出了否定的答案。

在投资前,面对创始人对回购条款的疑虑,王东说自己通常是这么解释的:“要给LP一个交代,基金内部风控是这么要求的,不到万不得已,不会逼你回购。”

直到自己上手处理过几个案例后,他才发现事实上的确如此,一旦进入回购流程,投资人很难拿到想要的结果。

“几乎没有创业者愿意把钱还回来。”王东说,“即使站到了法庭上,法院也不一定会支持投资人的回购诉求,有些官司在第一步就输了。即便法院支持官司胜诉,还要看创始人有没有资产可以执行,如果回购款金额大,且投资机构众多,你的排序又相对靠后,其实分不到多少钱。”他一一向记者细数道。

王超在2021年创立蓝桥资本,主要做并购交易,过去这一年,找他咨询回购纠纷的投资人和创业者越来越多,“最典型的是,有一位投资人说他的办公桌上摆了7份回购协议。”

在王超看来,这个矛盾已经酝酿了很长时间,今年集中爆发了,在现在的大环境下,大家不再轻信美好的预期,而是更现实要保本,创始人说创业维艰想要更多支持,投资人想避险、LP要强制退出,每个人都想保护自己,好像都在自己的职位上做着应该做的事情。“没有正确与否、道德与否,我们只能尊重大环境的变化,以及每个角色和他们决策的难度。”

谈起回购的实际结果,王超同样不乐观,他向记者作了这样一个比喻:名为保底条款,但回购其实更像是一个虚幻的泡沫,看起来是美好的,短期内能给投资人一种安全感,而当你想抓住它的时候,泡沫就消失了。

“从商业的层面来看,投资人并没有足够可靠的方式去监控所投公司的现金账户,从现实层面来看,只要投资款打过去了,创业者对这笔钱的使用有决定权,他怎么可能心甘情愿地还回来?无论从哪个角度,投资人想通过回购拿到回报的概率都是极低的。”

王超观察到,在很多案例中,投资人期待的是通过提出回购,给创业者警示,逼迫公司去寻找决方案,但事实上这样的威胁没有用,“我们看到的更多情况是,双方互相捅刀子,投资人发起诉讼追讨回购款,但要不出来钱,创业公司几经折腾活不下去,最后创始人也跑了。”

重新定义行业共识

博弈和纠纷还在继续,一级市场对回购的倚重仍不断加码。

李力观察到,当对项目成色、市场前景、行业发展等各种因素判断没有足够信心时,有无回购、回购义务主体、回购责任限度这些因素几乎能够决定一个项目是否过会。“这只是阶段性的情况,还是以后的常态?”当谈及这一风向何时转变,他表示悲观。

身处投资一线,王东对这一变化的感受更直观:此前他曾放弃过一家消费公司的投资,不过很快有其他投资人选择注资,当王东向同行打听投资逻辑时,对方坦承道:“创业者的回购能力很加分,创始人父亲是上市公司董事长,如果项目跑不出来需要回购,这样的背景财力有保障。”这样的回答令王东非常意外。

“无论是投资人还是创业者,大家今年都是第一次系统性地面临回购的问题。”王超感慨道,大家都想解决这个问题但又不知道怎么解决,才出现了这些互相捅刀子的故事。

他建议,GP、LP、创业者坐下来,一起对过往的行业规则进行梳理、讨论和重新定义。“比如,回购条款是否必须如此刚性?触发回购时,能否给彼此留出足够的空间和回旋余地?退出并非只有上市和回购这两条路,并购等其他方式是否有考虑和重视?”

各方参与进来,讨论出一套更适合国内创投市场的行业准则和共识,大家去遵守和沿用,王超认为,这是当下需要的,非常有意义的一件事情。

责任编辑: 李志强
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